丁彦皓（可信财商）：此轮国际原油价格暴跌的根源与潜藏的投资机会

此轮国际原油价格暴跌的根源与潜藏的投资机会

文\丁彦皓-可信财商、珂芯资产

一、导致当前国际原油价格走势的直接原因

正如我在题为《中俄伊联合军演的政治目的与经济诉求》一文中所言，此轮国际原油价格暴跌应该起源于2019年12月17日中俄伊在阿曼湾联合军演，其实，那次军演的背后是中国、俄罗斯与伊朗达成了一系列原油开采、采购与武器交易协议，而军演仅仅是中国与俄罗斯为伊朗的安全背书，故意对外展示实力与有意释放的信号。当然目前尚未有明确的报道，但是根据常理中国顶着美国的压力采购伊朗原油，且联合军演的前提条件必然是伊朗要给中国实施相应的利益输送，即打折。军演之后，伊朗支持的伊拉克民兵组织又攻击了美国驻伊拉克大使馆，这彻底惹怒了特朗普，所以，在1月3日凌晨，美军暗杀了伊朗少将苏莱曼尼。当然美军暗杀苏莱曼尼也不仅仅是中俄与伊朗的合作以及美国驻伊拉克大使馆受攻击，而且还包括美国给沙特与以色列吃的定心丸。

苏莱曼尼被杀之后，国际油价在1月3日有个小幅波动，但是，1月8日开始大跌，直至2月4日达到那段时间的最低点，其实，这一轮国际原油价格下跌的主要原因是中国增加了从伊朗的折价原油采购，这一采购是以“拆解”沙特领导的OPEC组织的份额，需求降低，供给不变，国际原油价格自然大跌。但是，2月20日之后的油价大跌是由于全球最大的进口方中国为应对新冠疫情而采取全国禁足、部分城市封城与全国所有活动暂停致使需求骤减所致。

3月6日，沙特代表的OPEC与俄罗斯关于限产保价的谈判破裂之后，沙特大幅降低售往欧洲、远东和美国等国外的市场的原油价格，折扣幅度创逾20年来最大，以吸引国外炼油厂购买沙特原油。同时计划增加产量，甚至宣称增常量要达到1200万桶/日的纪录水平，3月9日国际油价开盘即狂泻32%，只有27.96美元/桶。国际媒体对这一轮油价暴跌的解释是尽管冠状病毒导致对原油的需求大幅下降，但俄罗斯仍拒绝进一步减产，沙特与俄罗斯减产谈判破裂后的报复行为。但是，事实是沙特借此对伊朗的打压与用行动警戒美国撤离中东后对国际油价定价权的失控结局推演，迫使美国重返中东，确保中东的势力平衡。

3月20日之后的国际油价下跌主要是新冠疫情在全球蔓延致使全球经济活动大范围暂停，以致于全球主要消费国家的需求严重下跌以及各原油出口国的大量增产，最终有多次加剧了原油价格一定程度的下跌。从目前来看，原油价格已让所有的出口国呈现亏损的态势，出口的越多，亏损的也就越多，再大幅度增产的概率不大，而影响全球油价走势的主要原因就是需求的波动与国际资本的流出流入冲击，总体呈现横盘震荡的态势，但是，单价较低，一定的波动额也必然会引起波幅的增大。

二、原油市场的国际格局演变路径

原油市场自1998年12月21日至2008年7月11日从历史最低点10.35美元一路攀升至历史最高点147.27美元后，原油市场整体呈现震荡与下跌的态势，尤其自2014年6月13日后原油价格断崖式下跌，回调的幅度永远不及下跌的幅度。事实这一趋势还将持续，未来的原油交易价格应该在平均成本价之上少许上涨已成为主流，决定这一因素的主要原因是国际原油市场的实力格局易发生根本性的变革。

苏联解体之前，全球原油供给市场主要由苏联与OPEC两大组成，但是OPEC与苏联原油的国际需求方欧洲又受美国主导。原油出口创汇收入占据苏联外汇收入的三分之二，美国以压低全球原油价格与切断欧洲对苏联的原油需求等方式来打压苏联的创汇能力，以限制苏联粮食与技术设备的进口。1991年苏联解体后，整个90年代俄罗斯都一蹶不振，美国与欧洲的原油需求下滑，技能技术迅速发展，主要能源消费国建立石油储备，?加上北海、挪威石油崛起，油价持续处于低位横盘震荡状态。另外，当时OPEC的内讧也不亚于今天，?八年两伊战争结果是两败俱伤，OPEC成员国争夺配额并以低于OPEC规定的价格售油，进一步拖累全球油价。

进入1999年以后，随着中国自1996年成为原油净进口国之后，瞬间提升了全球的原油需求，但是，供给格局却在2008年之前除了美国攻打伊拉克之外，未有大的改变。尤其美国为了换取中东各原油国对其在伊拉克战争中的支持而纵容国际原油价格的上涨。以致于国际原油价格从1998年的10.35美元每桶涨至2008年7月份的147.27美元每桶。但在国际原油价格一路飙升的过程中，美国的进口成本大幅度提升，增加了美国社会的运营成本，另外，美国的对立派俄罗斯与伊朗顺势崛起，成为美国全球利益最大的掣肘。后来随着次贷危机的爆发，全球经济下滑对原油的需求降低，原油价格急速下跌。当然更多带有国际资本对原油价格的持续做空，加剧了原油价格下跌的幅度。

油价暴跌，导致OPEC成员国和俄罗斯财政连年赤字，公共开支大幅减少，经济处于极端压力之下。2010年沙俄联盟取代OPEC主导原油市场，沙特和俄罗斯产量调节愈发步调一致，“沙俄联盟”的影响力已经超过OPEC内部协商，“限产保价”就成了国际原油市场的主导，但OPEC内部与俄罗斯又在相互制衡，一旦原油价格过高时，必然大幅度增产，从而在2014年6月之前国际原油价格总体维持在80美元每桶至110美元每桶的范围内。但是，自2010年以来，?美国页岩油井喷式增长，2014年1月，美国页岩油日均产量已经超过400万桶/日，成为国际原油市场一只异军突起的供给势力，逆转了已有的国际原油供需的天平。另外，2014年俄罗斯凭借长期的高油价，财政情况持续良好，致使其敢于占领克里米亚，逼迫以美国为首的北约组织以打压国际原油价格的方式来抑制俄罗斯的扩张态势，使国际油价最低达到了26美元每桶，自此原油价格再未突破80美元每桶，而俄罗斯财政压力缓解的油价底线是70美元每桶。

三、当前的国际原油格局与演变

2010年以来，美国页岩油产量的井喷，直接改变了国际能源格局，打垮了高油价。2015年底，美国解除长达40年的原油出口禁令，2017年，美国成为全球生产第一大国，产量超过了沙特和俄罗斯。2019年美国原油日产量平均1787万桶，占全球产量的18%，远超沙特的1242万桶与俄罗斯1140万桶，成为全球最大的产油国。2018年，美国已经正式实现能源独立，2019年下半年，美国还正式实现了70年来首次能源净出口等，决定美国美国已经同沙特和俄罗斯一起，主导着全球石油生产。除了页岩油，2018年1月，特朗普政府宣布，将几乎所有的美国近海水域开放，供石油与天然气钻探，美国传统能源行业的“第二春”还远未结束。但是，美国依然是世界第一大石油消费国，所以，美国的净出口量极少。因此，美国既不期望油价太高，加剧通货膨胀，遏制经济增长，也不期望油价过低，使出口商的利益受损。美国一面要求OPEC增产降油价，一面加大对伊朗和俄罗斯的制裁力度，抑制两国原油产能扩张和出口，为美国原油开拓市场。美国页岩油的崛起是影响当前国际能源格局最大的变数。

1993年我国成为石油产品净进口国，2017年，中国是全球最大原油进口国，自2017年11月以来又成为美国原油最大买主。2018年，我国已探明储量为259亿桶，占全球储量的1.5%。委内瑞拉已探明总储量达到3033亿桶，占世界储量的17.5%。其次是沙特阿拉伯和加拿大，占比分别为17.2%和9.7%。2018年，我国原油产量为1.89亿吨，为世界第八大产油国，占全球总产量的5%。原油消费量为6.28亿吨，目前为世界第二大石油消费国。2019年，位列前十的原油进口来源国为，沙特16.47%、俄罗斯15.35%、伊拉克10.24%、安哥拉9.36%、巴西7.94%、阿曼6.7%、科威特4.48%、阿联酋3.02%、伊朗2.92%、委内瑞拉2.25%，其他21.27%。

上世纪九十年代以前，原油出口曾是我国出口创汇的重要商品。随着我国经济发展对石油需求的增长，自九十年代中期以来原油出口逐步减少。目前少量的原油出口主要是履行与有关国家签订的长期贸易协定。根据《BP世界能源统计年鉴2019》，2018年我国累计出口原油464万吨，同比减少4.53% 。每天的原油进口量约为1000万桶。目前我国原油主要消费在工业部门，其次是交通运输业、农业、商业和生活 消费等部门。其中，工业石油消费占全国石油消费总量的比重一直保持在50%以上；交通运输石油消费量仅次于工业，占25％左右。

曾经很长一段时间，中国实施韬光养晦的外交政策，是不介入国际原油的定价权之争。但是，随着中国的国力持续崛起与成为全球第一大进口国后，中国开始公开介入中东石油利益博弈，且与俄罗斯、伊朗形成一定的互动。国际关系就是一部经济利益的交易史，任何国家的外交行为都是为本国谋取利益。伊朗当前深陷与美国的纠纷之中，急需外部势力的支持。但是，对等条件是廉价的石油，全球大国中，也就中国和印度敢于从伊朗公开进口石油。所以，中国公开支持伊朗，自然伊朗也会在石油价格上给与中国一定的让步。这就意味着中国这个全球最大的进口国已开始通过政治与军事交易来在全球获取打折原油，将会极大的影响全球的能源格局与价格走势。

俄罗斯在中东崛起势头太猛，而美国却要试图撤离中东，将注意力转移至打压中俄等新兴势力的崛起，但是，沙特以色列之类的国家又在努力让美国势力留在中东。从目前来看，俄罗斯介入叙利亚内战，现在被认为是成功的。俄罗斯现在是叙利亚总统阿萨德的有力靠山，而土耳其、伊朗、沙特、伊拉克和以色列在叙利亚都有重大利益。突然间俄罗斯貌似在中东是宾至如归，成为该地区每个国家的重要对话者。全球原油市场虽然呈现沙特为首的OPEC、俄罗斯与美国三足鼎立的走势，但俄罗斯现在显然逐渐已成“三分天下有其二”的最佳候选。另外，俄罗斯支持下的伊斯兰什叶派势力伊朗在中东也呈崛起之势，已形成也门、伊朗、伊拉克、叙利亚与黎巴嫩的新月弧势力范围，对以沙特为首的伊斯兰逊尼派与以色列形成了严重的战略挤压。因此，无论是以沙特为首的逊尼派，还是以色列都期望美国势力依然留在中东，维持既定的势力平衡。

四、未来国际原油价格走势与投资逻辑

全球原油市场当前最大的变化是已从供给端主导转向了需求端主导，消费端对国际原油价格的影响要比供给端更甚。国际原油供端已呈现垄断竞争型特征，而原油需求端却是寡头垄断特征。即几个产油国很难通过调整产量就能够随意波动国际油价走势，而是由十几个，甚至是几十个产油国与几个大型经济体的消费国来共同来决定原油价格的走势。也就是说，当前国际原油市场面临限产保价与低价保额的尴尬，某一或者几家产油国通过调整产量很难决定国际油价的走势，而几大石油消费国却是决定油价走势的关键因素。目前俄罗斯是全球第三大产油国，随着美国进入国际原油供给市场，OPEC+俄罗斯的原油供给格局被打破，供给方之间的合作模式也由“限产保价”转为以竞争为主的“低价保额”。诸如在2018年底的欧佩克大会上，俄罗斯也承诺将减产，但是为了防止美国趁机抢占其市场份额，俄罗斯承诺减产的量远远低于沙特。

3月6日，沙特与俄罗斯的联合“限产保价”的谈判失败后，沙特开始了大幅降低出口价的方式搅动了既定的原油格局。沙特的出发点有两个，但绝对非简单的报复俄罗斯。而事实一方面打击伊朗，在中东地区，伊朗和沙特分别被视为什叶派和逊尼派“盟主”，伊朗背后的支持者包括叙利亚、伊拉克和黎巴嫩等国家的什叶派力量，沙特背后则是海湾国家和中东大部分逊尼派国家。2016年1月，沙特和伊朗两国交恶再度断交。当前伊朗正在承受新冠疫情的肆虐，确诊人数应该过百万，尤其伊朗正处于美国的严厉制裁之中，如果此时砸低油价，伊朗无法以扩大出口来维持外汇收益，给脆弱的伊朗经济致命一击，使其无法在也门、叙利亚与伊拉克等地与沙特对立。

另外，页岩油占美国原油市场的比例约为70%，但是，与传统原油开发模式不同，美国页岩油产业的蓬勃发展是由众多中小型公司推动的。据统计，美国有7000多家涉及页岩油业务的公司，其中6900多家是中小型企业，这些企业或是独立油气生产商，或是油田服务公司，或是金融投资公司，彼此相互协作，相互依赖。一旦国际油价跌破40美元的成本价，70%的美国页岩油生产商将面临破产威胁，危及了数十万人的就业。沙特以增产与降低出口价的方式打压国际油价就是让美国意识到中东原油定价权的重要性，逼迫其重返中东，以平衡俄罗斯与伊朗在中东的势力扩张。

但是，低油价断然无法持续。主要是当前沙特、俄罗斯与美国都在流血，而最大的获益者恰恰是中国。美国页岩油的成本价是40美元，俄罗斯要想维持其基本的财政平衡，油价需要达到70美元，而沙特迄今已连续六年出现财政赤字，预计2020年的财政赤字将上升至2020年的1870亿里亚尔（约500亿美元）。要想实现财政收支平衡，国际油价需要达到88美元每桶。但是，唯独完全抑制住新冠疫情的中国正在享受油价崩溃带来的“恩赐”。2019年中国每天进口1000万桶，随着油价从每桶55美元跌至30美元左右，中国可以节约每天2.5亿美元。另外，中国具有庞大的输油管道来储存低价原油，所以在，中国应该能够从该轮油价暴跌中获取的利益更大。

对美国来说，OPEC成员国不是掌控，就是制裁，唯独俄罗斯的产能是不可控的。尽管在美国的施压，欧洲、韩国、日本等扩大对美国能源进口，但如果美国无法将俄罗斯、伊朗的势力挤出叙利亚，实现中东势力再平衡，安全上有求于俄罗斯的沙特及其仆从国，原油生产必然只能向俄罗斯妥协。在中东地区具有重大安全和经济利益的欧洲等消费市场，也不会完全听从美国的要求，停止进口俄罗斯和伊朗的石油，美国的制裁注定是标本难治。所以，美国必然无法完全撤离中东与必须通过以打压原油价格来限制俄罗斯的扩张。由此得知，原油市场的格局绝对无法一家独大，价格更不会大涨。所以，沙特、俄罗斯与美国都有“限产保价”的动力，将原有价格提升至每桶40美元以上是底线，稳定在50至60美元最符合美国的利益。

短期内全球油价走势依然不明确，不要相信石油多头。但是，可以肯定的是大跌的概率极低。短期内沙特、俄罗斯与美国很难达成减产协议，因为三方陷入囚徒困境，俄罗斯减产，美国必然蚕丝俄罗斯的市场份额，所以，需要一个长期沟通的过程。而美国尚未确定势力是否重回中东，但是俄罗斯却在实实在在的扩张，所以，沙特必然会通过低油价持续给美国施压。随着低油价持续，各国的库存必然饱和，即使三国联合减产，需求也不一定能够瞬间拉高国际油价。另外，新冠疫情的蔓延态势尚未出现逆转，各大原油进口国依然陷入停工、停产、隔离与关闭国门的困境中，需求大量萎缩，未来几周全球过剩石油恐达2000万桶/日。

五、结论

如上文所述，导致此轮国际油价大幅下跌有三大因素，即国际原油市场的利益格局随着中国与美国的崛起已经发生了改变、新冠疫情对全球原油需求呈断崖式下跌的打击以及沙特为了迫使美国势力重回中东而故意的打压所致。但是，可以肯定的是新冠疫情必将过去，经济也会重回正常，另外，沙特、俄罗斯与美国会最终达成一个不稳定的减产保价协议，即使无法最终达成，三方都会因为承受不了损失而不得已减产，只是现在三方都怕自己减产后其他两方在享受高油价福利的过程中而顺势抢占自身的市场份额。另外，俄罗斯也无法在原油市场一家独大，美国与其他各方必然会平衡其势力扩张的节奏。事实国际原油市场已经从当前最大的变化是已从供给端主导转向了需求端主导，消费端对国际原油价格的影响要比供给端更甚。但是，当前的油价确实已经低于全球原有的平均生产成本，回调是必然，只是当前全球经济正在承受新冠疫情的肆虐，商业暂停，各大国的库存已满，短期回调的概率不大而已。

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作者简介：

丁彦皓?博士、博士后，可信财商发起人，珂芯资产董事长，专注资本市场，聚焦权益投资、资本运作、大宗期货、期权以及宏观经济等领域的研究与投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教。

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编译者/作者：丁彦皓~首阳智能董

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