（道科创）独木难支中微公司的“隐忧”

近日受到香港市场的拖累，整个市场走势低迷，之前被市场热炒的国产替代概念也随之“降温”，纷纷出现调整。但是在市场的舆论层面，一些人还沉浸在“打鸡血的自嗨”状态中，他们坚定看好芯片、半导体板块，但这种坚定是盲目的，而这种盲目是有害的。

上回泼了泼中芯国际的冷水，今天轮到中微公司。并不是不看好这家公司的潜力，而是希望在市场过于乐观的情况下，能把不利的一面也展现尽量出来，这样我们才能合乎中道的去对待这家公司。

国内刻蚀机冠军，却非国际一流

中微公司是国内顶尖半导体制造设备公司，也是国内唯一一家在刻蚀技术与薄膜沉积领域能与国际巨头相抗衡的公司。

目前中微公司的Primo nanova刻蚀机已经涵盖14nm、7nm、5nm尺寸的刻蚀应用，其中7nm已经进入台积电的生产线，5nm的精细度已经与国际巨头水平相一致。但实际上，中微公司的技术与国际巨头相比差距还是不小的。

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龙头拉姆研究的刻蚀水平已经发到最先进的原子层刻蚀水平，而中微还停留在介质刻蚀阶段。从市占率来看，拉姆研究、东京电子、应用材料分别占比55%、20%、19%，而中微公司的市占率只有3%。

在2019年的业绩说明会上，尹志尧表态：力争在未来10年内，发展成为国际一流的半导体设备公司。这也从一个侧面说明公司自身也很清楚目前离国际一定的差距。

疫情冲击下，半导体也无法幸免

现下，虽然国内的“新冠”疫情得到了有效控制，但是在国外的情况并不乐观。受到疫情影响，全球各地相继进入“待工停产”的状态。而半导体产业是个高度分工的产业，其产业链遍布全球。比如，日韩把控着上游的晶圆制造，韩台左右着中游的晶圆代工，欧美垄断着核心半导体制造设备。这其中任何一个区域的制造停滞，都会影响该产业的正常运作。所以，国内的半导体产业也必将受到“拖累”。

另一方面，本次“新冠”疫情对国内和国际经济冲击巨大，而半导体产业的增长和经济增速高度挂钩。正在召开的两会首次宣告对于今年的GDP增速不设目标，而国外欧美失业人口大规模攀升。这些都势必影响到下游应用端需求的萎靡抑或倒退，应用端需求的锐减进而会反过来影响上游的半导体制造厂商的业绩。

对中国半导体产业来说，从去年开始，受益于华为等科技企业供应链本土化的带动，半导体处在内需拉动的新阶段，今年应该还能保持两位数的增长。但由于上半年复工缺人，下半年需要防范产能紧张。同时相关企业可能会因为担心消费和经济下滑、担忧终端需求不足带来的风险，而做出保守甚至错误的决断，这样可能会带来“需求下降--供给缩减—需求反弹—供给不足”的连环反馈。

中微公司作为半导体制造设备端蚀刻机领域的生产商，即使它拥有得天独厚的本土优势和技术实力，在整个产业因外力发展速度放缓的背景下，它的业绩也可能具有较大的不确定性

光靠创始团队，小心独木难支

中微公司是创始人尹志尧以及其从美国带回的30人团队共同创建的。尹志尧团队作为公司的创始人团队，对公司日常生产经营及技术研发具有重要作用。如果公司创始人团队出现重大变动，很可能对中微公司的在研项目进程、客户关系维护、日常经营管理等方面造成不小的影响。

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在高新技术行业里，对于所谓的技术护城河，研发团队带头人的水平起着决定性的作用。作为创始人的尹志尧，无疑就是中微公司的带头人，注意他今年已经75岁了。如果中微还没来得及培养出可替代他的接班人，一旦尹志尧的身体出现问题，那么中微很可能会陷入困境。

此外，尹志尧所带领的科技团队虽然非常厉害，但是他的竞争对手们——拉姆研究、应用化学、东京电子等行业巨头，它们所拥有的是多个像尹志尧团队一样的顶尖技术人才团队。

所以能否尽量多的培养出未来能够成为像尹志尧一样的研发带头人，这关系到中微公司最终能走多远。这也是投资人必须考虑到的重要风险点。

牺牲团队的薪酬红利，不长久

尹志尧所带领的团队在2004年离开美国回国创业时，没有带走一张图纸。但1年后，他们从无到有，研发出第一台国产干法刻蚀机。3年后，研发出可与拉姆研究等行业顶尖公司抗衡的双反应台蚀刻机。这样的团队不可为不彪悍。

然而薪酬方面，中微公司核心技术人员的年薪只有200万左右，是拉姆研究的五分之一。据尹志尧透露，中微核心技术人员的平均薪酬是美国的一半，最低的只有五分之一。可能凭借尹志尧的个人魅力与主创人员的家国情怀能在这种情况下撑一段时间，但最终很难长久地持续下去。

来源：招股说明书

虽然中微公司试图通过全员持股的方式来弥补核心员工的薪酬损失，提高关键技术人员和研发团队的忠诚度和凝聚力，但是中微公司的员工持股在公司总股本的占比非常小。未来中微若想与拉姆研究等国际巨头分厅抗衡，大股东需在股权激励上做出适度让步以激励后进入公司的技术骨干。

来源：招股说明书

结束

中微公司无疑是国内半导体产业的骄傲，但是俗话说的好“人无远虑必有近忧”。对中微公司而言，近忧是疫情影响下半导体产业面临短期需求与产能的滑坡，进而可能对公司业绩产生负面影响，远虑则是支持公司发展的核心力量——高端技术人才的不足，以及在薪酬方面与欧美顶尖公司的差距。

本文开头说到盲目看好半导体板块是有害的，这是因为未经理性思考的盲从是脆弱的。现在叫嚣的最厉害的多方，往往就是将来因无法容忍一时盈亏而倒戈相向的空方。所以如果真心支持中微公司，那就合乎中道地去看待它。敢于在它被市场错杀时坚定买入，而不是在风口上参与炒作提前透支它的成长空间。

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作者：唐文

来源：道科创（www.daokc.com）

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编译者/作者：JSWEJ6gZ

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